債券投資者權(quán)益保護(hù)教育專項(xiàng)活動(dòng)材料四

一、 資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)知識(shí)問(wèn)答

1、問(wèn)：資產(chǎn)證券化中的“破產(chǎn)隔離”是什么？

答：資產(chǎn)證券化中的“破產(chǎn)隔離”包括兩層含義：第一，證券化基礎(chǔ)資產(chǎn)與原始權(quán)益人的破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)相隔離；第二，證券化基礎(chǔ)資產(chǎn)與管理人及其他業(yè)務(wù)參與人的破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)相隔離。

2、問(wèn)：企業(yè)資產(chǎn)證券化是否可以與原始權(quán)益人的破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行有效隔離？

答：債權(quán)類、權(quán)益類資產(chǎn)的證券化在法律上可以實(shí)現(xiàn)破產(chǎn)隔離，具體可從以下兩個(gè)方面進(jìn)行理解：

（1）基礎(chǔ)資產(chǎn)的真實(shí)出售是企業(yè)資產(chǎn)證券化與原始權(quán)益人破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)隔離的前提，不同基礎(chǔ)資產(chǎn)類型均可以實(shí)現(xiàn)法律上的真實(shí)出售。其中債權(quán)類和權(quán)益類資產(chǎn)可以通過(guò)依法合規(guī)的資產(chǎn)買(mǎi)賣(mài)行為實(shí)現(xiàn)真實(shí)出售。收益權(quán)類資產(chǎn)雖然并未在原始權(quán)益人的資產(chǎn)負(fù)債表內(nèi)體現(xiàn)，但有相關(guān)規(guī)則或文件授權(quán)基礎(chǔ)，真實(shí)存在，可以通過(guò)法律界定和交易安排實(shí)現(xiàn)收益權(quán)類資產(chǎn)的真實(shí)出售。

（2）企業(yè)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品是否最終受到原始權(quán)益人破產(chǎn)的影響因基礎(chǔ)資產(chǎn)類型及具體產(chǎn)品的設(shè)計(jì)不同而存在差異。其中主要的影響因素在于原始權(quán)益人真實(shí)出售資產(chǎn)后是否仍需履行資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)及服務(wù)責(zé)任以及是否提供主體信用增級(jí)安排兩個(gè)方面。比如在以債權(quán)類或權(quán)益類資產(chǎn)為基礎(chǔ)形成的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品中，如不存在原始權(quán)益人或其關(guān)聯(lián)方的信用增級(jí)安排且無(wú)需其提供后續(xù)資產(chǎn)的運(yùn)營(yíng)與服務(wù)，則原始權(quán)益人的破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)不會(huì)傳導(dǎo)至該資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，即可實(shí)現(xiàn)破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)隔離。反之，如收益權(quán)類資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，在實(shí)現(xiàn)真實(shí)出售的情況下，仍然需要原始權(quán)益人穩(wěn)定的運(yùn)營(yíng)以產(chǎn)生持續(xù)現(xiàn)金流，原始權(quán)益人破產(chǎn)將直接影響資產(chǎn)支持證券的資產(chǎn)收益，可能存在無(wú)法完全實(shí)現(xiàn)破產(chǎn)隔離的風(fēng)險(xiǎn)。

投資者在進(jìn)行資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的投資價(jià)值判斷時(shí)，應(yīng)更多關(guān)注基礎(chǔ)資產(chǎn)的質(zhì)量及交易結(jié)構(gòu)安排，并綜合考慮自身風(fēng)險(xiǎn)偏好及風(fēng)險(xiǎn)承受能力。

3、問(wèn)：資產(chǎn)支持證券的還本方式有哪些？

答：資產(chǎn)支持證券的還本方式主要分為固定攤還和過(guò)手支付兩種。固定攤還是指按照計(jì)劃說(shuō)明書(shū)中約定的產(chǎn)品還本計(jì)劃進(jìn)行本金兌付，過(guò)手支付是指產(chǎn)品本金兌付與基礎(chǔ)資產(chǎn)的現(xiàn)金流實(shí)際回收情況相匹配。對(duì)于過(guò)手支付型證券來(lái)說(shuō)，由于基礎(chǔ)資產(chǎn)債務(wù)人可能會(huì)因?yàn)槎喾N原因提前償還全部或部分本金，因此將引起該類證券的提前償付，存在一定再投資風(fēng)險(xiǎn)。

4、問(wèn)：投資者如何對(duì)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品進(jìn)行信息搜集及跟蹤？

答：投資者可以在初始投資前通過(guò)計(jì)劃管理人、銷售機(jī)構(gòu)、評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)等對(duì)資產(chǎn)支持證券的信息進(jìn)行搜集和分析，另外還需重視產(chǎn)品存續(xù)期的信息分析，可以查閱計(jì)劃管理人、托管人、評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)發(fā)布的《資產(chǎn)管理報(bào)告》《托管報(bào)告》《跟蹤評(píng)級(jí)報(bào)告》等信息，分析專項(xiàng)計(jì)劃運(yùn)作是否正常、產(chǎn)品評(píng)級(jí)是否有調(diào)整、基礎(chǔ)資產(chǎn)是否存在提前還款、違約等情況，從而對(duì)證券化產(chǎn)品和基礎(chǔ)資產(chǎn)進(jìn)行持續(xù)性的跟蹤評(píng)估。

5、問(wèn)：《資產(chǎn)管理報(bào)告》主要包括哪些披露信息？

答：《資產(chǎn)管理報(bào)告》主要包括如下內(nèi)容：基礎(chǔ)資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)情況，原始權(quán)益人、管理人和托管人等資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)參與人的履約情況，特定原始權(quán)益人的經(jīng)營(yíng)情況，專項(xiàng)計(jì)劃賬戶資金收支情況，各檔次資產(chǎn)支持證券的本息兌付情況，管理人以自有資金或者其管理的資產(chǎn)管理計(jì)劃、其他客戶資產(chǎn)、證券投資基金等認(rèn)購(gòu)資產(chǎn)支持證券的情況，需要對(duì)資產(chǎn)支持證券持有人報(bào)告的其他事項(xiàng)。

6、問(wèn)：債權(quán)類基礎(chǔ)資產(chǎn)和收益權(quán)類基礎(chǔ)資產(chǎn)分析方法有何不同？

答：債權(quán)類基礎(chǔ)資產(chǎn)是指有明確債權(quán)債務(wù)關(guān)系，可以產(chǎn)生確定名義現(xiàn)金流的資產(chǎn)，如應(yīng)收賬款、租賃債權(quán)、保理債權(quán)、小額貸款等。此類基礎(chǔ)資產(chǎn)的標(biāo)準(zhǔn)化程度高，且法律結(jié)構(gòu)清晰，其風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別內(nèi)容主要包括基礎(chǔ)資產(chǎn)的信用資質(zhì)、分散性、收益率、違約率、早償率、擔(dān)保措施、現(xiàn)金流分布等。

收益權(quán)類基礎(chǔ)資產(chǎn)則是指未來(lái)通過(guò)持續(xù)經(jīng)營(yíng)可以產(chǎn)生獨(dú)立、穩(wěn)定、可預(yù)測(cè)現(xiàn)金流的資產(chǎn)，例如各類市政收費(fèi)權(quán)、PPP項(xiàng)目收益權(quán)、門(mén)票收益權(quán)等。由于收益權(quán)的現(xiàn)金流需要依據(jù)未來(lái)經(jīng)營(yíng)實(shí)體的實(shí)際運(yùn)作狀況進(jìn)行推斷，因此不可預(yù)計(jì)的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)相較于債權(quán)資產(chǎn)更大，風(fēng)險(xiǎn)測(cè)量也更嚴(yán)格一些。對(duì)于基礎(chǔ)資產(chǎn)的考察需更多地通過(guò)基礎(chǔ)資產(chǎn)所在行業(yè)未來(lái)發(fā)展前景、實(shí)際運(yùn)營(yíng)方的經(jīng)營(yíng)實(shí)力、現(xiàn)金流穩(wěn)定性、抵質(zhì)押狀況、現(xiàn)金流歷史記錄和分布測(cè)算等方面對(duì)基礎(chǔ)資產(chǎn)的償還能力進(jìn)行分析。

7、問(wèn)：對(duì)類REITs產(chǎn)品的分析主要關(guān)注哪些因素？

答：類REITs產(chǎn)品的分析可以從以下幾個(gè)維度考慮：

（1）運(yùn)營(yíng)收益的穩(wěn)定性，包括對(duì)租戶結(jié)構(gòu)及種類、租約期限及相對(duì)租金價(jià)格、地區(qū)新增供給、歷史經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)等的考察;

（2）物業(yè)價(jià)值變動(dòng)，包括對(duì)城市、地段、交通、建筑質(zhì)量等多方面的考察;

（3）增信主體的增信作用，增信主體在基礎(chǔ)資產(chǎn)的運(yùn)營(yíng)收益層面、證券的還本付息、證券的回售、評(píng)級(jí)下調(diào)等層面進(jìn)行了何種增信;

（4）交易結(jié)構(gòu)的合理性，類REITs產(chǎn)品結(jié)構(gòu)較為復(fù)雜，建議投資者重點(diǎn)關(guān)注基礎(chǔ)資產(chǎn)現(xiàn)金流歸集中的資金混同風(fēng)險(xiǎn)、增信手段的有效性等。

8、問(wèn)：互聯(lián)網(wǎng)消費(fèi)金融類資產(chǎn)證券化如何運(yùn)作，發(fā)展情況如何？

答：互聯(lián)網(wǎng)消費(fèi)金融類資產(chǎn)證券化底層資產(chǎn)為債權(quán)類資產(chǎn)，其基本原理及運(yùn)作方式與其他債權(quán)類基礎(chǔ)資產(chǎn)證券化無(wú)重大差別。以某互聯(lián)網(wǎng)龍頭企業(yè)消費(fèi)金融資產(chǎn)證券化產(chǎn)品為例：

（1）該企業(yè)通過(guò)建立互聯(lián)網(wǎng)生態(tài)圈，運(yùn)用大數(shù)據(jù)計(jì)算方式，對(duì)客戶進(jìn)行信用等級(jí)評(píng)級(jí)和授信額度服務(wù)，創(chuàng)新的消費(fèi)金融風(fēng)險(xiǎn)控制模式下其項(xiàng)目資產(chǎn)不良率較低。

（2）該企業(yè)借助科技手段，通過(guò) IT系統(tǒng)進(jìn)行自動(dòng)化的資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓，大大提高了循環(huán)購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)的轉(zhuǎn)讓效率，同時(shí)，通過(guò)資產(chǎn)支持專項(xiàng)計(jì)劃管理人與項(xiàng)目律師對(duì)原始權(quán)益人IT系統(tǒng)進(jìn)行現(xiàn)場(chǎng)隨機(jī)抽樣，核實(shí)系統(tǒng)數(shù)據(jù)的真實(shí)性、準(zhǔn)確性，確認(rèn)其對(duì)每筆資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓進(jìn)行明確標(biāo)識(shí)，有效防范資產(chǎn)混同風(fēng)險(xiǎn)。        

（3）在資產(chǎn)證券化產(chǎn)品存續(xù)期間，管理人借助資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓平臺(tái)實(shí)現(xiàn)了對(duì)資產(chǎn)池逐日監(jiān)控，對(duì)資產(chǎn)收益率、資金閑置情況、逾期率及不良率等重要指標(biāo)進(jìn)行重點(diǎn)監(jiān)測(cè)，并形成定期抽樣機(jī)制，做到事前、事中、事后全流程主動(dòng)管理，以最大限度保障投資者利益。

現(xiàn)階段，交易所市場(chǎng)消費(fèi)金融資產(chǎn)證券化仍堅(jiān)持漸進(jìn)式發(fā)展思路，發(fā)行主體主要為互聯(lián)網(wǎng)消費(fèi)金融行業(yè)的龍頭企業(yè)，要求具有良好歷史運(yùn)營(yíng)記錄和強(qiáng)大系統(tǒng)支撐，通過(guò)加大信息披露力度、貸后持續(xù)跟蹤等動(dòng)態(tài)監(jiān)控力度、不斷提升互聯(lián)網(wǎng)消費(fèi)金融企業(yè)內(nèi)部風(fēng)控、系統(tǒng)建設(shè)、運(yùn)營(yíng)管理能力，促進(jìn)行業(yè)的健康發(fā)展。

（供稿單位：中國(guó)證監(jiān)會(huì)投資者保護(hù)局、中國(guó)證監(jiān)會(huì)公司債券監(jiān)管部）

二、 創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)債問(wèn)答

1、問(wèn)：創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)債的出臺(tái)背景？

答：自黨的十八大提出創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)發(fā)展戰(zhàn)略、十八屆五中全會(huì)鮮明提出創(chuàng)新、協(xié)調(diào)、綠色、開(kāi)放和共享的新發(fā)展理念以來(lái)，黨中央、國(guó)務(wù)院為加快實(shí)施創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)發(fā)展戰(zhàn)略、大力推進(jìn)“大眾創(chuàng)業(yè) 萬(wàn)眾創(chuàng)新”、推進(jìn)金融市場(chǎng)服務(wù)供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革作出了一系列重要戰(zhàn)略部署。《中共中央 國(guó)務(wù)院關(guān)于深化體制機(jī)制改革 加快實(shí)施創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)發(fā)展戰(zhàn)略的若干意見(jiàn)》、《國(guó)務(wù)院關(guān)于大力推進(jìn)大眾創(chuàng)業(yè)萬(wàn)眾創(chuàng)新若干政策措施的意見(jiàn)》（國(guó)發(fā)[2015]32號(hào)）、《中共中央 國(guó)務(wù)院關(guān)于深化投融資體制改革的意見(jiàn)》（中發(fā)18號(hào)）等文件明確指出：“鼓勵(lì)創(chuàng)業(yè)企業(yè)通過(guò)債券市場(chǎng)籌集資金”、“支持符合條件的創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)企業(yè)發(fā)行公司債券”，“加大創(chuàng)新力度，豐富債券品種，通過(guò)多種方式加大對(duì)種子期、初創(chuàng)企業(yè)投資項(xiàng)目的金融支持力度”等，對(duì)交易所債券市場(chǎng)探索服務(wù)雙創(chuàng)企業(yè)、切實(shí)支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)提出了明確要求。 

2、問(wèn)：創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)債享受什么樣的審核政策？

答：在現(xiàn)行公司債券規(guī)則框架下，發(fā)行主體為所有公司制法人，雙創(chuàng)公司亦可通過(guò)發(fā)行普通公司債進(jìn)行融資。但通過(guò)設(shè)立雙創(chuàng)公司債這一創(chuàng)新品種，建立雙創(chuàng)債專項(xiàng)審核、綠色通道等配套機(jī)制，可以提高雙創(chuàng)債上市預(yù)審核或掛牌轉(zhuǎn)讓條件確認(rèn)工作效率，進(jìn)一步加大市場(chǎng)宣示效應(yīng)，吸引優(yōu)質(zhì)雙創(chuàng)債發(fā)行人。下一步，證券交易所還可以通過(guò)對(duì)雙創(chuàng)債進(jìn)行統(tǒng)一標(biāo)識(shí)，待形成一定規(guī)模后單獨(dú)進(jìn)行統(tǒng)計(jì)分析及違約率核算，適時(shí)與證券指數(shù)編制機(jī)構(gòu)合作發(fā)布雙創(chuàng)公司債券指數(shù)，實(shí)現(xiàn)市場(chǎng)分層。   

3、問(wèn)：如何使投資者享受到創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)公司發(fā)展紅利，從而降低創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)公司融資成本？

答：《中國(guó)證監(jiān)會(huì)關(guān)于開(kāi)展創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)公司債券試點(diǎn)的指導(dǎo)意見(jiàn)》（以下簡(jiǎn)稱《指導(dǎo)意見(jiàn)》）允許私募發(fā)行的雙創(chuàng)債附可轉(zhuǎn)換成股份的條款，通過(guò)設(shè)置轉(zhuǎn)股條款，一方面使投資者在債券固定收益的基礎(chǔ)上享受企業(yè)成長(zhǎng)帶來(lái)的溢價(jià)；另一方面為發(fā)行人提供股債夾層的融資工具，滿足多樣化的融資需求，降低企業(yè)融資成本。歐美成熟市場(chǎng)私募可轉(zhuǎn)債十分活躍，以美國(guó)為例，截至2011年底市場(chǎng)的存量已達(dá)2400億美元，其中80%是通過(guò)144A規(guī)則發(fā)行。在實(shí)踐中，因業(yè)績(jī)、估值等因素的不確定性，創(chuàng)業(yè)企業(yè)在融資過(guò)程中經(jīng)常與投資機(jī)構(gòu)達(dá)成“明股實(shí)債”的投資協(xié)議。通過(guò)私募可轉(zhuǎn)債這一交易所掛牌的標(biāo)準(zhǔn)化債券產(chǎn)品，可有效滿足創(chuàng)業(yè)企業(yè)與投資機(jī)構(gòu)的投融資需求，支持創(chuàng)業(yè)企業(yè)融資。

4、問(wèn)：證券公司承銷創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)債享受什么樣的激勵(lì)政策？

答：針對(duì)雙創(chuàng)債發(fā)行規(guī)模較小，證券公司動(dòng)力不足的問(wèn)題，《指導(dǎo)意見(jiàn)》規(guī)定，證券業(yè)協(xié)會(huì)應(yīng)建立雙創(chuàng)債專項(xiàng)信息統(tǒng)計(jì)和評(píng)估機(jī)制，將雙創(chuàng)債承銷情況納入證券公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)排名體系和履行社會(huì)責(zé)任評(píng)價(jià)體系，對(duì)證券經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)開(kāi)展雙創(chuàng)債中介服務(wù)的工作成效進(jìn)行考評(píng)。證券公司雙創(chuàng)債的承銷情況，作為證券公司分類評(píng)價(jià)中社會(huì)責(zé)任評(píng)價(jià)的重要內(nèi)容。

5、問(wèn)：如何對(duì)接地方政府對(duì)創(chuàng)新發(fā)展戰(zhàn)略的金融財(cái)稅扶持政策？

答：目前各地方政府、高新園區(qū)管委會(huì)相應(yīng)出臺(tái)了如貸款補(bǔ)貼、擔(dān)保補(bǔ)貼等金融扶持政策。《指導(dǎo)意見(jiàn)》要求證監(jiān)局加強(qiáng)政策對(duì)接和引導(dǎo)。推動(dòng)雙創(chuàng)債納入地方政府債券貼息、投資補(bǔ)助、擔(dān)保補(bǔ)貼等科技金融支持政策體系。同時(shí)，運(yùn)用市場(chǎng)化手段增強(qiáng)雙創(chuàng)債活力，增強(qiáng)投資者吸引力。引導(dǎo)政府專項(xiàng)資金、產(chǎn)業(yè)投資基金、政府引導(dǎo)基金等投資雙創(chuàng)債。

6、問(wèn)：創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)債性質(zhì)及發(fā)行標(biāo)準(zhǔn)？

答：雙創(chuàng)債屬于公司債券的一個(gè)子類別，主要目的是完善創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)政策供給，整合各方優(yōu)勢(shì)，有效對(duì)接和引導(dǎo)地方政府金融支持政策，營(yíng)造優(yōu)化創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)企業(yè)金融服務(wù)良好環(huán)境。雙創(chuàng)債發(fā)行遵循《證券法》《公司法》《公司債券發(fā)行與交易管理辦法》和其他相關(guān)法律法規(guī)，不對(duì)現(xiàn)行發(fā)行標(biāo)準(zhǔn)作任何改變或降低，但在信息披露上做特定要求，雙創(chuàng)債發(fā)行人需結(jié)合國(guó)家產(chǎn)業(yè)政策對(duì)創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)特征作專項(xiàng)披露。

（供稿單位：中國(guó)證監(jiān)會(huì)投資者保護(hù)局、中國(guó)證監(jiān)會(huì)公司債券監(jiān)管部）

三、債券典型案例

W公司公募債券違約及處置案例

風(fēng)險(xiǎn)事件回顧：?jiǎn)适攤芰Γ蕾囃獠抠Y金完成兌付

W公司于2011年6月X日公開(kāi)發(fā)行"11W債"，發(fā)行金額10億元，債券期限為7年（附第5年末投資者回售選擇權(quán)），由控股股東M公司提供擔(dān)保，由H證券股份有限公司承銷并擔(dān)任受托管理人。發(fā)行時(shí)Z評(píng)估公司給予的主體和債項(xiàng)評(píng)級(jí)分別為AA和AA+。2011年6月22日，"11W債"在交易所上市交易。

W公司系Y國(guó)有控股的上市公司，主要經(jīng)營(yíng)煤炭及下游煤焦化、化工材料、化肥等產(chǎn)品。2015年，在國(guó)家經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整、鋼鐵煤炭行業(yè)產(chǎn)能?chē)?yán)重過(guò)剩、產(chǎn)品價(jià)格持續(xù)下跌的大背景下，W公司生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)日漸困難，主營(yíng)業(yè)務(wù)持續(xù)虧損。11月X日，Z評(píng)估公司將"11W債"的主體和債項(xiàng)評(píng)級(jí)均下調(diào)至A+。

由于W公司2014年度、2015年度連續(xù)兩年虧損，"11W債"于2016年5月X日起暫停上市，債券簡(jiǎn)稱更名為"W債暫停"。5月X日"W債暫停"實(shí)施回售，回售申報(bào)率高達(dá)94.63%。由于W公司持續(xù)虧損，生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)困難，難以償付回售資金，本次回售資金最終由W公司實(shí)際控制人暨債券擔(dān)保人M公司協(xié)調(diào)代為支付。6月X日Z(yǔ)評(píng)估公司將"11W債"的主體和債項(xiàng)評(píng)級(jí)均下調(diào)至BB。

2016年7月X日，H證券召開(kāi)持有人大會(huì)，債券持有人表決同意要求提前償付"W債暫停"、同意S公司向全體債券持有人為"W債暫停"提供擔(dān)保并履行擔(dān)保責(zé)任代為償付W公司應(yīng)當(dāng)提前支付的債券本金和利息。2016年7月X日，"W債暫停"完成提前兌付。

投資小貼士：重視債券投資風(fēng)險(xiǎn) 專業(yè)技能必不可少

從某種程度上來(lái)說(shuō)，相當(dāng)一部分投資者的固有思維中往往認(rèn)為債券屬于低風(fēng)險(xiǎn)的投資品種，容易輕視其投資風(fēng)險(xiǎn)。但近年來(lái)，隨著宏觀經(jīng)濟(jì)增速下行壓力逐漸顯現(xiàn)，債券的風(fēng)險(xiǎn)事件也逐漸從私募向公募蔓延，從中小民營(yíng)企業(yè)向大中型國(guó)企蔓延。以上述"11W債"為例，發(fā)行人不僅是一家地方性國(guó)企，同時(shí)還是一家上市公司，僅從表面判斷可能很難充分認(rèn)識(shí)其償債風(fēng)險(xiǎn)。在這樣的背景下，對(duì)投資標(biāo)的的深入分析和研判選擇能力就顯得越發(fā)重要了。

債券投資是一門(mén)技術(shù)活，投資者需要具備相當(dāng)?shù)膶I(yè)能力，才能合理評(píng)估投資的風(fēng)險(xiǎn)。首先，債券市場(chǎng)有其自身的規(guī)則和原理，參與交易既需要熟悉相關(guān)法規(guī)和規(guī)則，如《證券法》、《公司債券發(fā)行與交易管理辦法》、交易所公司債券上市規(guī)則等，也需對(duì)債券市場(chǎng)的價(jià)格形成機(jī)制、產(chǎn)品期限結(jié)構(gòu)、影響債券收益率的因素等有所了解。其次，對(duì)于投資的債券本身，也需要了解相關(guān)重要協(xié)議，包括募集說(shuō)明書(shū)、債券持有人會(huì)議規(guī)則、受托管理協(xié)議等等，尤其需要關(guān)注募集說(shuō)明書(shū)中針對(duì)投資者的契約保護(hù)條款，如是否具備交叉違約條款、加速清償條款等，以及“重大事項(xiàng)提示”、“風(fēng)險(xiǎn)因素”等章節(jié)中描述的發(fā)行人相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)。再次，持有債券需要持續(xù)通過(guò)信息披露文件了解發(fā)行人的經(jīng)營(yíng)狀況和財(cái)務(wù)狀況，對(duì)其償債能力進(jìn)行動(dòng)態(tài)的分析判斷，這就要求投資者具備一定的會(huì)計(jì)基礎(chǔ)和財(cái)務(wù)分析能力，并對(duì)發(fā)行人本身的業(yè)務(wù)有所了解。

上述羅列的幾項(xiàng)能力都是較為專業(yè)的投資技能。作為債券市場(chǎng)的投資者，不斷學(xué)習(xí)和積累投資所需的專業(yè)知識(shí)和技能，才能夠平衡好投資的收益和風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)自己投入的資金負(fù)責(zé)。

（供稿單位：中國(guó)證監(jiān)會(huì)投資者保護(hù)局、中國(guó)證監(jiān)會(huì)公司債券監(jiān)管部）

Y公司公募債券違約及處置案例

風(fēng)險(xiǎn)事件回顧：經(jīng)營(yíng)持續(xù)下滑導(dǎo)致評(píng)級(jí)多次下調(diào)，并因連續(xù)虧損被暫停上市

Y公司于2010年12月X日發(fā)行"10Y債"，發(fā)行規(guī)模7.5億元，債券期限為7年（附第5年末投資者回售選擇權(quán)），由控股股東L公司提供擔(dān)保，由X證券股份有限公司承銷并擔(dān)任受托管理人。發(fā)行時(shí)P資信評(píng)估公司給予主體長(zhǎng)期信用等級(jí)為AA-，債券信用等級(jí)為AA。2010年12月30日，"10Y債"在交易所上市交易。

Y公司是一家造紙行業(yè)的上市公司。由于造紙行業(yè)景氣度下滑、公司虧損幅度較大等原因，P資信評(píng)估公司分別于2012年4月及2014年4月兩次下調(diào)"10Y債"的債項(xiàng)和主體評(píng)級(jí)至A，評(píng)級(jí)展望為負(fù)面。2015年1月，由于信用評(píng)級(jí)進(jìn)一步被下調(diào)為A-，"10Y債"被實(shí)施風(fēng)險(xiǎn)警示；4月由于連續(xù)兩年虧損被依規(guī)暫停上市，債券更名為"Y債暫停"，隨后信用評(píng)級(jí)被下調(diào)至BBB+。

2015年12月，"Y債暫停"公告將票面利率由7.09%上調(diào)為8.09%同時(shí)實(shí)施回售，此次回售申報(bào)量共計(jì)6.58億元。Y公司于12月X日發(fā)放回售資金。

此后，Y公司于2015年扭虧為盈，"10Y債"于2016年4月恢復(fù)上市交易；2017年4月，Y公司發(fā)布2016年年度報(bào)告，當(dāng)年再次出現(xiàn)虧損。

投資小貼士：遵循債券投資者適當(dāng)性管理規(guī)定，審慎進(jìn)行投資決策

"10Y債"是一只較早出現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)跡象的企業(yè)債券。早在2012年4月，其主體及債項(xiàng)評(píng)級(jí)已下調(diào)為A+，2015年1月又進(jìn)一步下調(diào)為A-，交易所即根據(jù)《關(guān)于對(duì)公司債券實(shí)施風(fēng)險(xiǎn)警示相關(guān)事項(xiàng)的通知》對(duì)其實(shí)施了風(fēng)險(xiǎn)警示，2015年5月又根據(jù)交易所債券市場(chǎng)投資者適當(dāng)性管理辦法將其調(diào)整為僅限合格投資者買(mǎi)入，非合格投資者僅能賣(mài)出。

目前，交易所債券市場(chǎng)實(shí)行投資者適當(dāng)性管理。根據(jù)相關(guān)規(guī)則，部分具有較高風(fēng)險(xiǎn)特征的債券僅限合格投資者買(mǎi)入，投資者需要符合一定的條件并自行申請(qǐng)、通過(guò)審核才能成為合格投資者。對(duì)債券投資實(shí)行適當(dāng)性管理有助于投資者防范風(fēng)險(xiǎn)和防止損失。證券市場(chǎng)投資遵循“買(mǎi)者有責(zé)，風(fēng)險(xiǎn)自擔(dān)”的原則，而廣大投資者在專業(yè)化程度和風(fēng)險(xiǎn)承受能力上有較大差異，部分投資者對(duì)債券產(chǎn)品的風(fēng)險(xiǎn)特征可能不夠了解，難以承受相應(yīng)的投資風(fēng)險(xiǎn)。實(shí)行投資者適當(dāng)性管理的初衷即是為了確保投資者的風(fēng)險(xiǎn)承受能力與投資的產(chǎn)品相匹配，保護(hù)投資者的合法權(quán)益。

“天底下沒(méi)有免費(fèi)午餐”，信用債市場(chǎng)的投資風(fēng)險(xiǎn)不可忽視，低等級(jí)信用債的高收益往往意味著更高的違約風(fēng)險(xiǎn)。投資者在做投資決策時(shí)切不可盲目追求收益，應(yīng)當(dāng)謹(jǐn)慎評(píng)估自身的經(jīng)濟(jì)實(shí)力和風(fēng)險(xiǎn)承受能力，審慎決定是否參與交易。

（供稿單位：中國(guó)證監(jiān)會(huì)投資者保護(hù)局、中國(guó)證監(jiān)會(huì)公司債券監(jiān)管部）

四、債券風(fēng)險(xiǎn)提示詞條

中國(guó)證監(jiān)會(huì)投資者保護(hù)局、中國(guó)證監(jiān)會(huì)公司債券監(jiān)管部提醒您：

1．買(mǎi)債券看評(píng)級(jí)，償債能力是關(guān)鍵。

2. 不迷信“剛性兌付”和“高額利息”，時(shí)刻警惕兌付風(fēng)險(xiǎn)。

3. 關(guān)注企業(yè)經(jīng)營(yíng)狀況和償付能力，理性選擇債券投資。

4. 在法定交易場(chǎng)所交易債券，遠(yuǎn)離非法債券交易活動(dòng)。

5. 抵制“暴利”誘惑，防范“非法債券”風(fēng)險(xiǎn)。

6. 基準(zhǔn)利率要了解，偏離太多有問(wèn)題。